醫(yī)藥行業(yè)：防御經(jīng)濟(jì)危機(jī)的一方良藥一
2008/12/16   來源：長(zhǎng)城證券  閱讀數(shù)：

一.行業(yè)全景：景氣度仍然良好

　　2007 年是醫(yī)藥行業(yè)不平凡的一年，是從低谷走向發(fā)展的一年，創(chuàng)造了行業(yè)銷售收入的增長(zhǎng)24.6%，利潤總額增長(zhǎng)51%的景氣高點(diǎn)。進(jìn)入2008 年，全民醫(yī)療保障體系加速覆蓋，國際原料藥市場(chǎng)漲聲響起，行業(yè)欣欣向榮發(fā)展的勢(shì)頭仍在延續(xù)。展望2009 年，醫(yī)改的各項(xiàng)具體措施將陸續(xù)付諸實(shí)施，行業(yè)會(huì)面對(duì)怎樣的機(jī)遇與挑戰(zhàn)，是我們將要共同探討的問題。

　　最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2008 年1-10 月，醫(yī)藥制造業(yè)完成工業(yè)總產(chǎn)值6414.66億元，同比增長(zhǎng)26.45%;實(shí)現(xiàn)工業(yè)銷售產(chǎn)值6110.93 億元，增長(zhǎng)達(dá)到27.66%。其中，化學(xué)藥品增長(zhǎng)26.21%，中成藥為24.04%，生物藥品增長(zhǎng)30.01%，醫(yī)療器械增長(zhǎng)了31.49%，仍在延續(xù)良好的增長(zhǎng)勢(shì)頭，然而由于07 年下半年的基數(shù)較大，導(dǎo)致單月增速出現(xiàn)小幅放緩。

　　全球性的金融危機(jī)，給我國很多出口型行業(yè)帶來了寒流，在醫(yī)藥行業(yè)，也體現(xiàn)為出口的下滑，在十月份體現(xiàn)得尤為明顯。但總體來講，我國醫(yī)藥行業(yè)具有內(nèi)需為主的屬性，出口方面的下滑主要體現(xiàn)在原料藥產(chǎn)品上，占整個(gè)產(chǎn)業(yè)的比重較小，因此對(duì)整個(gè)行業(yè)不會(huì)構(gòu)成大的影響，醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展，關(guān)鍵仍是看國內(nèi)市場(chǎng)增長(zhǎng)的步伐以及藥價(jià)政策的制定。

　　各子行業(yè)中，最大的板塊化學(xué)藥近幾個(gè)月銷售增速下滑，我們分析這主要是由于原料藥方面出口量銳減帶來的負(fù)面影響。生物制品處于成長(zhǎng)期的發(fā)展階段，銷售增長(zhǎng)較快。在加強(qiáng)基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)建設(shè)和醫(yī)院總體診療、手術(shù)量增加的帶動(dòng)下，醫(yī)療器械板塊表現(xiàn)也比較搶眼。中成藥在今年可謂是醫(yī)藥行業(yè)中景氣度稍遜的子行業(yè)，面臨成本壓力、產(chǎn)品銷售瓶頸等等問題。但值得注意的是，新的基本藥物目錄也許會(huì)給部分中成藥企業(yè)帶來新的機(jī)遇。

　　從前三季度上市公司業(yè)績(jī)情況來看，醫(yī)藥板塊實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)13.9%，營業(yè)利潤增長(zhǎng)27.09%，凈利潤增長(zhǎng)48.72%，上市公司的成長(zhǎng)性慢于整個(gè)行業(yè)。

　　化學(xué)原料藥前三季度仍在享受漲價(jià)盛宴，表現(xiàn)突出�；瘜W(xué)制劑、生物制劑、醫(yī)療器械和醫(yī)藥商業(yè)均有較好表現(xiàn)，中藥行業(yè)相對(duì)低迷。值得一提的是，各子行業(yè)的毛利率均呈同比上升趨勢(shì)�；瘜W(xué)原料藥由于漲價(jià)，毛利率上升最多。化學(xué)制劑、中藥和生物制藥在08 年未經(jīng)受更多的降價(jià)風(fēng)暴，毛利率穩(wěn)中有升。醫(yī)藥商業(yè)的利潤空間相對(duì)穩(wěn)定，毛利率變化不大。

　　從單季度逐季的數(shù)據(jù)來看，增長(zhǎng)速度有所放緩，這與07 年基數(shù)較大和08 年企業(yè)投資收益減少都有關(guān)系，也符合我們對(duì)行業(yè)未來增速小幅放緩的預(yù)期。

　　二.展望2009：趨勢(shì)仍向好，增速稍放緩

　　2.1 醫(yī)藥行業(yè)——防御經(jīng)濟(jì)危機(jī)的一方良藥

　　醫(yī)藥行業(yè)關(guān)系民生，其特殊屬性使之具有需求的剛性，受宏觀經(jīng)濟(jì)影響很小，行業(yè)發(fā)展主要受產(chǎn)業(yè)政策的支配和影響。在全球經(jīng)濟(jì)仍不樂觀的背景下，醫(yī)藥行業(yè)不失為防御經(jīng)濟(jì)危機(jī)的一方良藥。

　　從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)可以看出，醫(yī)藥行業(yè)的總產(chǎn)值增速逐年波動(dòng)較大，與GDP 增速無明顯相關(guān)性，但一直保持高于GDP 的速度增長(zhǎng)。我們認(rèn)為，影響醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展的主要因素是產(chǎn)業(yè)政策以及行業(yè)內(nèi)企業(yè)自身的發(fā)展水平。2000 年以前，國內(nèi)的醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展水平落后，研發(fā)、創(chuàng)新能力差，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，企業(yè)呈現(xiàn)多、小、散、亂的特征，因此整個(gè)行業(yè)的增長(zhǎng)較為低迷。2000 年以后，隨著技術(shù)的進(jìn)步和醫(yī)療衛(wèi)生事業(yè)的發(fā)展，行業(yè)逐漸進(jìn)入較快成長(zhǎng)期。然而2006 年，受到藥品降價(jià)、打擊商業(yè)賄賂和新藥審批放緩等等政策性因素的影響，行業(yè)的增長(zhǎng)再次受到較大挑戰(zhàn)。07 年，行業(yè)拐點(diǎn)確立。

　　當(dāng)然，作為經(jīng)濟(jì)主體的一個(gè)組成部分，醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展也不能完全脫離經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化。我國人口眾多，人民的醫(yī)療需求缺口巨大，逐年提高的衛(wèi)生總費(fèi)用投入是支撐行業(yè)快速發(fā)展的原動(dòng)力之一。由于衛(wèi)生總費(fèi)用由政府衛(wèi)生支出、社會(huì)保險(xiǎn)支出和個(gè)人衛(wèi)生支出三大塊組成，因此我們可以看到它的變動(dòng)與GDP 有一定的相關(guān)性。

　　估值方面，醫(yī)藥板塊也體現(xiàn)出脫離市場(chǎng)整體的獨(dú)立性。醫(yī)藥行業(yè)逐步進(jìn)入景氣周期以來，其對(duì)于大盤的估值一直有50%以上的溢價(jià)，即使在06 年行業(yè)受整頓，業(yè)績(jī)低迷的時(shí)期亦是如此。進(jìn)入07 年，醫(yī)改的效應(yīng)逐漸體現(xiàn)，行業(yè)效益回暖，醫(yī)藥板塊的溢價(jià)率更是高達(dá)120%左右。目前板塊市盈率回落至21.5 倍，相對(duì)大盤溢價(jià)55%，并未高估。

　　醫(yī)改新政下，加大醫(yī)療衛(wèi)生投入已經(jīng)是一個(gè)不爭(zhēng)的方向，行業(yè)在動(dòng)蕩的金融格局中體現(xiàn)出的穩(wěn)定性和防御性，都將使之成為危機(jī)中的投資避風(fēng)港。

　　2.2 理性樂觀：增長(zhǎng)仍良好，增速稍放緩

　　具體討論2009 年行業(yè)發(fā)展，我們的態(tài)度是理性的樂觀。樂觀的原因有三：第一，原有的巨大醫(yī)療服務(wù)缺口逐步被填補(bǔ)，給藥品和器械需求帶來顯著增量。第二，在國家政策引導(dǎo)下，我們能夠看到國產(chǎn)藥進(jìn)一步搶占進(jìn)口藥份額的趨勢(shì)。第三，人口老齡化，人民生活水平提高，都是支撐行業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展的動(dòng)力。而樂觀的同時(shí)，我們認(rèn)為對(duì)于行業(yè)的成長(zhǎng)也需要用更加理性的眼光看待。首先，07、08 年的高速增長(zhǎng)帶來了較大的基數(shù)，使得09 年面臨增速放慢的可能。過去一年多表現(xiàn)搶眼的大宗原料藥，在09 年面臨出口量的縮減，價(jià)格也更加撲朔迷離。政策方面，我們確信總體方向是藥品需求的拉動(dòng)和行業(yè)集中度的提高，但具體分析，尚有一些影響企業(yè)盈利能力的因素不甚明朗。例如，藥品價(jià)格無疑是企業(yè)目前關(guān)注的核心。入圍即將出臺(tái)的基本藥物目錄品種，在招標(biāo)中能否獲得可接受的價(jià)格?不能進(jìn)入基本藥物目錄和國家醫(yī)保目錄的品種，在銷售上會(huì)遇到怎樣的困境?卷土重來的打擊醫(yī)藥商業(yè)賄賂行為，又是否會(huì)使行業(yè)再次經(jīng)歷06 年的寒冬?考慮到這些確定性與不確定性，我們認(rèn)為09 年行業(yè)的成長(zhǎng)基調(diào)是景氣度仍然良好，但增速面臨放緩。

　　為了回答2009 年乃至2010 年行業(yè)增長(zhǎng)究竟幾何的問題，我們可以做一個(gè)假設(shè)和測(cè)算。未來兩年行業(yè)增長(zhǎng)的動(dòng)能，首先來自全民醫(yī)保體系的進(jìn)一步完善。按照衛(wèi)生部公布的最新情況，08 年9 月底，新農(nóng)合已經(jīng)覆蓋全國2729 個(gè)縣(市、區(qū))，參合農(nóng)民達(dá)8.14 億人，參合率達(dá)到91.5%。雖然覆蓋工作基本完成，但目前新農(nóng)合的籌資水平仍較低，無法滿足大病需要，未來將在現(xiàn)有基礎(chǔ)上增加人均籌資水平，從50 元/人上升到100 元，甚至更高。這部分保費(fèi)提高帶來的醫(yī)療費(fèi)用增量在每年407 億左右。

　　城鎮(zhèn)職工基本醫(yī)療保險(xiǎn)制度起步較早，覆蓋率較高，籌資水平也最高，是目前醫(yī)療服務(wù)消費(fèi)的主力軍。按照用人單位繳納本單位職工工資總額的6%，個(gè)人繳納2%計(jì)算，人均籌資水平約為1500 元/年。目前該保險(xiǎn)已覆蓋的城鎮(zhèn)職工約為1.98 億人。

　　城鎮(zhèn)居民基本醫(yī)療保險(xiǎn)制度惠及城鎮(zhèn)非從業(yè)居民，總的原則是以家庭繳費(fèi)為主，政府適當(dāng)補(bǔ)助。該工作處于擴(kuò)大試點(diǎn)階段，截至2008 年覆蓋的城鎮(zhèn)居民約為7594 萬人，09 年將進(jìn)一步擴(kuò)大試點(diǎn)城市至80%以上，2010 年全面推開，醫(yī)療費(fèi)用的增加額將呈逐年上漲態(tài)勢(shì)。三大醫(yī)療保障體系共同作用，保守預(yù)計(jì)將在未來兩年為行業(yè)帶來近2000 億的政策拉動(dòng)。

　　如果用更長(zhǎng)遠(yuǎn)的眼光審視行業(yè)，人口老齡化趨勢(shì)和人民消費(fèi)水平的提高無疑將對(duì)行業(yè)形成長(zhǎng)期支撐。我們我國現(xiàn)有人口超過13 億，其中老年人口的比重不斷上升。人口和計(jì)劃生育委員會(huì)預(yù)計(jì)，到2020 年，我國65 歲以上的老年人口數(shù)目將超過20%，從而形成老齡化社會(huì)。老年人醫(yī)療消費(fèi)支出的絕對(duì)金額遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過年輕人，大病重病藥品的需求將隨之進(jìn)一步釋放。

　　人民生活水平的提高與健康意識(shí)和健康消費(fèi)是息息相關(guān)的，并且由收入增長(zhǎng)帶動(dòng)的醫(yī)療消費(fèi)增長(zhǎng)往往更加顯著。從1990 年至2006 的16 年間，城鎮(zhèn)居民的家庭人均可支配收入增長(zhǎng)了7.8 倍，農(nóng)村居民家庭人均收入增長(zhǎng)了5.2 倍，而衛(wèi)生費(fèi)用中的個(gè)人衛(wèi)生支出部分，增長(zhǎng)了18 倍之多!說明隨著人民收入的增加和生活水平的提高，壓抑的醫(yī)療需求逐步得到釋放，人民對(duì)于健康的認(rèn)識(shí)和重視程度也在提高。因此我們預(yù)計(jì)未來藥品需求的增量，將遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過醫(yī)療保障內(nèi)投入的金額。

　　綜上，無論從近三年還是更遠(yuǎn)期的角度來看，藥品需求量都將維持在上升通道。按照目前的醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)規(guī)模測(cè)算，預(yù)計(jì)09 年全年醫(yī)藥制造業(yè)的收入增速將在12-15%，利潤增速回落至35%左右�？v然增速同比07、08 年小幅放緩，但顯而易見的是，對(duì)比經(jīng)濟(jì)危機(jī)下其他行業(yè)的表現(xiàn)，醫(yī)藥行業(yè)仍將是景氣度最高的行業(yè)之一。

　　三、子行業(yè)前景剖析：機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存

　　
編輯：商務(wù)部